上市以来净利润增长57倍、涨幅远远超过茅台，东方雨虹远未到天花板

作者 ｜ 积木仁
来源 ｜ 粒场财经（ID：lccaijing）
先列举一串数字：
2018年底，北上资金持有东方雨虹2295.81万股，持股比例为1.53%；仅仅一年之后，北上资金的持股比例就增加到了9.03%，持有其1.34亿股。截至到2020年三季度，北上资金的最新持仓为1.91亿股，稳居上市公司第二大股东，占比12.15%。
由此可见外资对其的青睐！
业绩方面，自2008年上市以来，东方雨虹的营收和净利润分别增长了24.5倍和47倍。如果按发行价17.33元计算，过去12年时间这家公司的累计涨幅超过了74倍。也就是说，假设东方雨虹刚一上市某投资者就买进100万块，那么这笔资金如今已经膨胀到了7400万。
同期涨幅远远将贵州茅台这样的公司甩在了身后！
那么，面对这样一家拥有辉煌历史的公司，未来还会一如既往的延续辉煌吗？
以防水为主业
多元业务延伸的建筑建材服务商
“公司致力于新型建筑防水材料的研发、生产、销售，以及防水工程施工业务领域。目前已经形成了以主营防水业务为核心，民用建材、建筑涂料、建筑修缮、节能保温、特种砂浆、非织造布、建筑粉料等多元业务为延伸的建筑建材系统服务商。”
重点解释建筑防水材料。
东方雨虹的产品除了广泛应用于房屋建筑之外，还广泛应用于高速铁路、地铁及城市轨道、高速公路和城市道路、机场和水利设施等基建领域。
由此可见，东方雨虹既受益于城市尤其是房地产的蓬勃发展，也受益于大规模的基础设施建设带来的市场需求。因此，从产品应用领域能够发现，整个防水行业还拥有较大的发展空间，景气度较高。
下面看其具体营收占比。
2019年，公司防水卷材的收入为99.8亿元，占总营收的比重54.97%；防水涂料和防水施工的收入分别为48.75亿元和23.5亿元，占总营收的比重分别为26.86%和12.93%。
也就是说，公司的防水相关业务的营收占比达到了94.76%！
接下来看公司的新业务。
前面提到，除了防水业务之外，东方雨虹还布局了民用建材、建筑涂料、建筑修缮、节能保温、特种砂浆、非织造布、建筑粉料等多元业务。其中，建筑涂料属于被寄予厚望的重点业务。
“东方雨虹对非防水业务有一个非常高的定位，尤其是对于建筑装饰涂料，我们将建筑装饰涂料纳入与防水并驾齐驱的双主业。目前去年这块业务的营收只有6个亿，但是它增速很快，希望5年左右的时间能够进入行业前2-3名。”
不妨与竞争对手三棵树做对比。
2019年，三棵树的营收和净利润分别为59.72亿元和4.06亿元。也就是说，三棵树的营收规模大概是该块业务的10倍。这就意味着，如果未来五年能够实现进入行业前2-3名的目标，那么参照三棵树的估值，大致相当于东方雨虹再造“半个雨虹”。
参照全球建筑涂料龙头百亿美元营收规模计算，目前东方雨虹的这块业务才刚刚起步，未来充满无限想象空间。
80亿元定增计划
为公司转型提前做产能布局
尽管东方雨虹作为防水领域的绝对龙头，尤其是多元化业务又为公司增长注入了新的动力。但是，市场的争议并未因此消失。
以前不久公布的80亿元定增为例。
“本次非公开发行股份拟募集资金总额（含发行费用）不超过人民币80亿元。其中，56亿元用于固定投资，即扩大产能，24亿元用于补充流动资金。”
矛盾的焦点便指向了公司的资金流。
比如，东方雨虹期末应收票据和应收账款为94.84亿元，占总营收的比重超过了50%；再比如，公司账上的货币资金仅为16.74亿元，短期借款却高达27.05亿元。除此之外，公司还在试图通过应收账款资产证券化的方式缓解资金压力，提高资金的利用效率。
先说第一点，东方雨虹的营收账款高，与其客户对象有莫大的关系。前面提到，防水材料的两大应用场景分别为房屋建筑和基础设施，前者对应的客户是房地产开发商，后者对应的则是各级政府部门。
To B的业务性质尤其跟政府部门打交道，往往应收占比都比较高。
再说第二点，根据公司财报显示，目前公司的资产负债率为47.06%，较过去两年明显回落。这就意味着，尽管短期借款在某一时期内增加，但也不会导致公司财务恶化。
重点还是看该笔定增的用途。
第一，对防水产能进行扩充，以应对市场容量不断扩大，以及中小企业因环保监管等原因退出带来市场集中度的提高。
目前，国内建筑防水行业的市场集中度比较低，“大行业、小企业”依旧相当普遍。但是，在环保督察、绿色节能等政策影响下，行业的进入门槛越来越高，导致大量落后企业被迫退出，市场逐步向龙头企业聚拢，进而使市场集中度呈现逐年上升的趋势。
因此，增加产能是对市场潜在变化的提前预判。
除此之外，还有另外两个原因。
首先，由于防水产品非常讲究地域半径，因此，为了更好的满足正在酝酿的巨大建设需求，便需要围绕这些需求进行生产基地建设；其次，由于公司开始重点加强与优质房地产公司的全方面合作，既包括防水也包括非防水业务，因此也需要提前为“一站式采购”做产能储备。
当然，还有精装修渗透率提高带来的影响。
第二，建设建筑装饰涂料为代表的生产线，以满足“系统服务提供商”的新定位。
前面提到，公司希望在5年左右的时间里在建筑装饰涂料领域进入行业前三，因此必须提前对产能做出提前规划。
原因很简单，作为公司的新布局业务，此前公司的产能是不足的。
第三，向上游原材料延伸至非织造布和功能性薄膜领域。
由于这两款产品属于防水卷材的核心原材料，因此只有保证供应才能保证在采购成本方面的优势。当然，保证材料供货的及时性和稳定性也是重要的考虑因素。
也就是说，80亿元定增的背后，是公司应对市场变化、加速业务转型建筑建材服务商，提升公司自身市场份额和竞争力的战略选择。
四大核心竞争力
公司拥有又宽又深的护城河
外界对东方雨虹提高产能扩张的质疑，还有一个原因是新扩展的产能占比达到了净资产的40%。那么，如何保证新扩张的产能够销售出去？
要回答这个问题，必须要讨论公司的核心竞争力。
主要体现在四个方面。
第一，品牌和服务能力。
根据中国产业信息网的数据显示，2019年公司在国内防水材料行业的市场占有率为12%，将近是第二名的四倍，相当于第二名到第九名市场份额的总和。也就是说，在防水材料领域东方雨虹是没有争议的龙头。
而高市场占有率的背后，是公司品牌力的体现。
比如，公司先后上榜“最值得投资者信任的上市公司”30强、“2019年中国品牌价值评价信息榜”、“2019年A股'漂亮100’潜力榜等等；再比如，公司旗下品牌东方雨虹（建筑防水）、卧牛山（节能保温）、德爱威（建筑涂料）、华砂（瓷砖胶）均入选了2018-2019年度中国房地产开发企业500强的首选品牌。
除此之外，服务也很重要。
众所周知，防水作为典型的“三分材料、七分施工”的行业，极其考验公司的系统服务能力。尤其像一些重点的基建工程项目，为了赶进度节假日、夜间都需要施工，因此东方雨虹在客户服务上塑造了良好的形象。
尤其对于外资品牌来说，很难做到没日没夜的施工赶进度，更难做到随叫随到。
第二，研发和产品优势。
值得一提的是，我国防水行业首个“国家重点实验室”就落户在东方雨虹，由此可见公司在研发领域的巨大优势。截至目前，东方雨虹拥有4位工程院院士、7位国际知名科学家、25名技术带头人。
产品层面，目前东方雨虹的建筑防水材料共有200余个细分品种，1000多种规格、型号，而行业第二名只有100多种。这就导致，在很多应用场景下，只有东方雨虹才有相应的产品去支撑它，满足客户相应的特殊性需求，为承揽各类建筑防水业务打下坚实基础。
也正因为此，东方雨虹才有转型建筑建材系统服务商的底气！
第三，渠道和客户资源。
目前，东方雨虹是直销和渠道相结合的销售网络。
以直销网络为例，公司先后与多家全国性房地产企业签订了战略性合作协议或长期供货协议，这样一来既有利于双方合作的长期稳定，也有利于增进和巩固信任。在这样的情况下，公司的经营业绩可以得到稳定的提高。
另外，由于这些客户既是防水产品的目标客户，同时也是建筑涂料、建筑修缮、特种砂浆等产品的目标客户。因此，公司凭借手里掌握着客户资源数量，尤其是实力雄厚的大客户，将极大降低产品的渗透难度。
这就意味着，公司其他新业务能够实现快速放量。
第四，产能布局和成本优势。
与水泥相似，防水产品对运输半径有着严格的要求。目前，东方雨虹拥有28个生产基地，覆盖了华北、华东、东北、华中、华南、西北等地区，产能分布广泛合理，运输半径已经缩短至300公里，因此，在满足客户多样化需求和全国性的供货要求上，公司具备其他竞争对手无可比拟的优势。
不妨做个简单总结：
与竞争对手相比，东方雨虹的产品不仅质量更好，而且服务也更好。另外，公司的产能更高、单位成本更低。而且，由于生产基地遍布全国各大主要销售区域，因此运输成本也更低。
股权激励下
激发公司管理层的“狼性基因”
最后，还必须要说的是，公司管理层的进取心。
2019年9月，东方雨虹推出了第三期限制性股票激励计划，拟向激励对象授予不超过3297万股限制性股票，约占当时总股本的2.21%。
当然，如此大手笔的激励方案，对业绩也有着更高的要求：
“第一个和第二个限售期的解锁条件为2020年和2021年扣非净利润分别不低于19.13亿元和29.91亿元，且应收账款增速低于营收增速。”
从目前来看，由于公司今年前三季度的扣非净利润为20.34亿元，同比增长55.98%，同期应收账款增速为26.36%。也就是说，业绩目标已经提前完成。
“第三个和第四个禁售期的解锁条件，以2019年为基数，2022年和2023年扣非净利润不得分别不得低于72.8%和107.36%，且应收账款的增速不得低于当年营收收入增速。”
什么概念呢？
公司2019年的扣非净利润为18.78亿元，这就意味着，按照股票激励的内容，到2023年公司的扣非净利润将达到38.94亿元。
换言之，公司净利润大概在40亿元左右！
不妨再看公司估值。
截至2020年11月26日，东方雨虹的市值为816.6亿元。假设公司的股权激励目标能够完成，那么到2023年公司的市盈率（TTM）是20.4。但是，公司过去十年的历史平均市盈率为30倍。
而且，还需要特别说明的是，假如按照这个股权激励的目标，相当于未来三年公司的复合增长率将达到21%。
看到这里，或许大家也就明白了为何会有80亿元的定增扩产计划。
文章内容仅供参考，不构成投资建议。
投资者据此操作，风险自担。

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